คดีอำพรางถือหุ้น VGI เปิดโจทย์ธรรมาภิบาลตลาดทุน เมื่อการถือหุ้นร่วมกันต้องโปร่งใส

การออกหมายจับผู้ต้องหาในคดีที่เกี่ยวข้องกับการถือหุ้นของบริษัท วีจีไอ จำกัด (มหาชน) หรือ VGI เมื่อวันที่ 27 ตุลาคม 2569 กลายเป็นประเด็นสำคัญที่ทำให้ตลาดทุนไทยกลับมาให้ความสนใจกับเรื่อง การเปิดเผยข้อมูลผู้ถือหุ้น การถือหุ้นผ่านนิติบุคคล และการปฏิบัติตามกฎเกณฑ์การเข้าครอบงำกิจการ อีกครั้ง

ตามข้อมูลจากสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) และหน่วยงานบังคับใช้กฎหมาย กลุ่มผู้ลงทุน 3 รายที่จองซื้อหุ้นเพิ่มทุนของ VGI ผ่านการจัดสรรหุ้นแบบเฉพาะเจาะจง (Private Placement) ถูกตรวจสอบว่ามีแหล่งเงินทุนและความเชื่อมโยงของผู้รับประโยชน์ที่แท้จริง ซึ่งอาจเข้าข่ายเป็นผู้กระทำการร่วมกัน (Acting in Concert) โดยเมื่อนับรวมสัดส่วนการถือหุ้นแล้วอาจเกิน 25% ของสิทธิออกเสียงทั้งหมด แต่ไม่ได้รายงานการได้มาซึ่งหลักทรัพย์ในฐานะผู้กระทำการร่วมกัน และไม่ได้ทำคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ตามที่กฎหมายกำหนด

ความโปร่งใสในการถือหุ้นไม่ได้พิจารณาเฉพาะชื่อที่ปรากฏในทะเบียนผู้ถือหุ้น แต่ยังต้องคำนึงถึงผู้รับประโยชน์ที่แท้จริงและความสัมพันธ์ระหว่างผู้ลงทุน เพราะข้อมูลเหล่านี้มีผลต่อการประเมินอำนาจควบคุมกิจการและสิทธิของผู้ถือหุ้นรายอื่น

เกิดอะไรขึ้นในคดีถือหุ้น VGI

จากการเปิดเผยข้อมูลของ ก.ล.ต. กรณีนี้เกี่ยวข้องกับการเข้าซื้อหุ้นเพิ่มทุนของ VGI โดยผู้ลงทุน 3 ราย ซึ่งมีข้อมูลที่บ่งชี้ว่าแหล่งเงินทุนและผู้รับประโยชน์ที่แท้จริงมีความเชื่อมโยงกัน หน่วยงานกำกับดูแลจึงพิจารณาว่าการถือหุ้นดังกล่าวอาจเข้าข่ายการกระทำร่วมกันตามหลักเกณฑ์ตลาดทุน

การตรวจสอบอาศัยทั้งข้อมูลภายในประเทศและความร่วมมือกับหน่วยงานกำกับดูแลต่างประเทศผ่านกลไกขององค์การคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์นานาชาติ (IOSCO) เพื่อวิเคราะห์เส้นทางเงินทุน โครงสร้างการถือหุ้นหลายชั้น และระบุผู้รับประโยชน์ที่แท้จริงซึ่งอยู่เบื้องหลังผู้ถือหุ้นตามทะเบียน

ตามรายงานข่าวเมื่อวันที่ 27 ตุลาคม 2569 พนักงานสอบสวนได้ดำเนินการทางกฎหมายกับผู้ต้องหาที่เกี่ยวข้องกับข้อกล่าวหาเรื่องการรายงานการได้มาซึ่งหลักทรัพย์ไม่ถูกต้องหรือเป็นเท็จ การไม่ทำคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ทั้งหมดของกิจการ ตลอดจนข้อกล่าวหาอื่นตามกฎหมายที่เกี่ยวข้อง

ทั้งนี้ รายละเอียดการดำเนินคดีและจำนวนบุคคลที่ถูกออกหมายจับควรอ้างอิงเอกสารยืนยันล่าสุดจากหน่วยงานที่รับผิดชอบ เนื่องจากรายงานข่าวบางฉบับระบุจำนวนผู้ถูกออกหมายจับและผู้ถูกเรียกเข้ารับทราบข้อกล่าวหาแตกต่างกัน

ทำไมการถือหุ้นเกิน 25% จึงเป็นประเด็นสำคัญ

การถือหุ้นในบริษัทจดทะเบียนไม่ได้มีเพียงประเด็นการลงทุนเพื่อรับผลตอบแทน แต่ยังเกี่ยวข้องกับสิทธิออกเสียงและความสามารถในการมีอิทธิพลต่อการตัดสินใจของกิจการ

ภายใต้หลักเกณฑ์การเข้าครอบงำกิจการของไทย การได้มาซึ่งหุ้นจนถึงระดับที่กำหนดอาจทำให้ผู้ลงทุนมีหน้าที่ต้องทำคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ทั้งหมดของกิจการ หรือ Tender Offer โดยหลักเกณฑ์พิจารณารวมถึงกรณีที่บุคคลหลายรายเข้าข่ายเป็นผู้กระทำการร่วมกันด้วย รายละเอียดการบังคับใช้ต้องพิจารณาตามข้อเท็จจริงและกฎเกณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับแต่ละกรณี

ในคดี VGI ก.ล.ต. ระบุว่า เมื่อรวมการถือหุ้นของผู้ลงทุนทั้ง 3 รายแล้ว สัดส่วนดังกล่าวเข้าข่ายเกิน 25% ของสิทธิออกเสียงทั้งหมด แต่ไม่ได้รายงานการได้มาซึ่งหลักทรัพย์ในฐานะผู้กระทำการร่วมกัน และไม่ได้ทำ Tender Offer ตามข้อกำหนดที่หน่วยงานเห็นว่าเกี่ยวข้อง

ประเด็นนี้จึงไม่ได้จำกัดอยู่ที่การรายงานข้อมูลทางธุรการ แต่เกี่ยวข้องกับหลักการสำคัญของตลาดทุน คือ ผู้ลงทุนควรได้รับข้อมูลเพียงพอที่จะประเมินว่าใครมีอำนาจควบคุมกิจการ และมีการเปลี่ยนแปลงอำนาจดังกล่าวอย่างไร

กฎเกณฑ์การรายงานการถือหุ้นและการทำ Tender Offer เป็นกลไกคุ้มครองผู้ถือหุ้นรายย่อย ช่วยให้ตลาดรับรู้การเปลี่ยนแปลงอำนาจควบคุมกิจการ และเปิดโอกาสให้ผู้ถือหุ้นตัดสินใจบนข้อมูลที่โปร่งใสขึ้น

Acting in Concert และผู้รับประโยชน์ที่แท้จริง สำคัญต่อการกำกับดูแลอย่างไร

Acting in Concert หมายถึงกรณีที่บุคคลมีความสัมพันธ์หรือพฤติกรรมเข้าลักษณะร่วมกันในการใช้สิทธิหรือดำเนินการเกี่ยวกับหลักทรัพย์ จนต้องพิจารณาการถือหุ้นหรืออำนาจควบคุมร่วมกันตามหลักเกณฑ์ที่กำหนด ไม่ใช่พิจารณาแยกจากกันเพียงเพราะใช้ชื่อผู้ถือหุ้นต่างราย

ส่วน Ultimate Beneficial Owner (UBO) หรือผู้รับประโยชน์ที่แท้จริง หมายถึงบุคคลที่อยู่เบื้องหลังการถือครองหรือได้รับประโยชน์จากการลงทุน แม้ชื่อที่ปรากฏในทะเบียนผู้ถือหุ้นจะเป็นบริษัท กองทุน หรือหน่วยงานอื่นก็ตาม

ในธุรกรรมที่มีโครงสร้างการถือหุ้นหลายชั้น การตรวจสอบ UBO จึงช่วยให้หน่วยงานกำกับดูแลเข้าใจว่าใครเป็นผู้ได้รับประโยชน์จากการลงทุน และผู้ลงทุนหลายรายมีความสัมพันธ์กันในลักษณะที่ต้องนำมาพิจารณาร่วมกันหรือไม่

อย่างไรก็ตาม การถือหุ้นผ่านนิติบุคคลหรือกองทุนต่างประเทศไม่ได้หมายความว่าจะเป็นการกระทำผิดโดยอัตโนมัติ สิ่งที่ต้องพิจารณาคือข้อเท็จจริงเกี่ยวกับผู้รับประโยชน์ ความสัมพันธ์ระหว่างผู้ลงทุน หน้าที่รายงาน และการปฏิบัติตามกฎหมายที่เกี่ยวข้อง

ผลต่อความเชื่อมั่นของตลาดทุนและบริษัทจดทะเบียน

ตลาดทุนต้องอาศัยความเชื่อมั่นจากนักลงทุนทั้งในและต่างประเทศ โดยข้อมูลการถือหุ้นที่ถูกต้องและทันเวลาช่วยให้ผู้ลงทุนประเมินโครงสร้างอำนาจควบคุมกิจการ ความเสี่ยง และสิทธิของตนเองได้อย่างเหมาะสม

หากมีข้อสงสัยเกี่ยวกับการปกปิดผู้ถือหุ้นที่แท้จริงหรือการไม่ปฏิบัติตามหน้าที่รายงาน อาจทำให้ผู้ลงทุนตั้งคำถามต่อความโปร่งใสของโครงสร้างการถือหุ้น และเพิ่มความสำคัญของการตรวจสอบข้อมูลก่อนตัดสินใจลงทุน

สำหรับบริษัทจดทะเบียน กรณีนี้ยังสะท้อนความจำเป็นในการมีระบบติดตามข้อมูลผู้ถือหุ้นและการเปลี่ยนแปลงสัดส่วนการถือหุ้นอย่างมีประสิทธิภาพ โดยเฉพาะเมื่อมีธุรกรรมเพิ่มทุน การจัดสรรหุ้นให้บุคคลเฉพาะเจาะจง หรือการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างผู้ถือหุ้นรายใหญ่

อย่างไรก็ตาม ข้อกล่าวหาต่อผู้ลงทุนบางรายไม่ควรถูกตีความว่าเป็นข้อพิสูจน์ว่าบริษัทจดทะเบียนมีส่วนกระทำผิด การประเมินความรับผิดต้องพิจารณาจากพยานหลักฐานและบทบาทของแต่ละฝ่ายเป็นรายกรณี

4 บทเรียนด้านธรรมาภิบาลที่ธุรกิจและนักลงทุนควรนำไปใช้

1. ตรวจสอบผู้รับประโยชน์ที่แท้จริง

ธุรกิจและผู้ลงทุนควรมีข้อมูลที่สามารถตรวจสอบย้อนกลับได้ว่าใครเป็นผู้ถือหุ้น ผู้มีอำนาจตัดสินใจ และผู้ได้รับประโยชน์จากการลงทุน โดยเฉพาะธุรกรรมที่เกี่ยวข้องกับนิติบุคคลหลายชั้นหรือผู้ลงทุนจากต่างประเทศ

2. ติดตามหน้าที่รายงานการได้มาซึ่งหลักทรัพย์

ผู้ลงทุนรายใหญ่ควรติดตามสัดส่วนการถือหุ้นและการเปลี่ยนแปลงสิทธิออกเสียง รวมถึงตรวจสอบว่าตนมีหน้าที่รายงานหรือทำคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ตามหลักเกณฑ์ใดบ้าง หากมีบุคคลที่อาจเข้าข่ายกระทำการร่วมกัน ควรประเมินผลทางกฎหมายร่วมกันอย่างรอบคอบ

3. ยกระดับระบบกำกับดูแลภายใน

บริษัทควรมีขั้นตอนตรวจสอบธุรกรรมสำคัญ การเปิดเผยข้อมูล และการประสานงานกับที่ปรึกษากฎหมายหรือผู้เชี่ยวชาญด้านตลาดทุน เพื่อลดความเสี่ยงจากข้อมูลที่ไม่ครบถ้วนหรือการตีความหน้าที่ตามกฎเกณฑ์คลาดเคลื่อน

4. สื่อสารข้อมูลอย่างโปร่งใสและรับผิดชอบ

เมื่อเกิดข้อสงสัยหรือประเด็นที่อาจกระทบความเชื่อมั่น ธุรกิจควรสื่อสารโดยยึดข้อมูลที่ตรวจสอบได้ ไม่ด่วนสรุปข้อกล่าวหาเป็นข้อเท็จจริง และแยกความรับผิดของบุคคลออกจากสถานะของบริษัทอย่างชัดเจน

ธรรมาภิบาลตลาดทุนเริ่มตั้งแต่การรู้ว่าใครเป็นผู้ลงทุนที่แท้จริง การรายงานข้อมูลตามเกณฑ์ และการสื่อสารอย่างรับผิดชอบ ไม่ใช่เพียงการปฏิบัติตามกฎหมายเมื่อเกิดข้อพิพาทแล้วเท่านั้น

คดีอยู่ในกระบวนการยุติธรรม ต้องแยกข้อกล่าวหาออกจากคำพิพากษา

การออกหมายจับและการดำเนินคดีเป็นส่วนหนึ่งของกระบวนการบังคับใช้กฎหมาย โดยข้อมูลที่เปิดเผยในระยะนี้สะท้อนข้อกล่าวหาและพยานหลักฐานที่หน่วยงานนำมาประกอบการดำเนินการ แต่ยังไม่ใช่คำพิพากษาถึงที่สุด

ก.ล.ต. ระบุว่าการดำเนินคดีเป็นเพียงขั้นตอนเริ่มต้นของกระบวนการตามกฎหมาย และจะติดตามความคืบหน้าร่วมกับหน่วยงานที่เกี่ยวข้อง ผู้ต้องหายังคงได้รับการสันนิษฐานว่าเป็นผู้บริสุทธิ์จนกว่าจะมีคำพิพากษาถึงที่สุด

สำหรับตลาดทุน บทเรียนสำคัญจากกรณีนี้คือการทำให้ข้อมูลการถือหุ้นและอำนาจควบคุมกิจการมีความโปร่งใสเพียงพอสำหรับผู้ลงทุนทุกกลุ่ม ขณะเดียวกัน การบังคับใช้กฎหมายต้องดำเนินไปตามพยานหลักฐานและกระบวนการยุติธรรม

ท้ายที่สุด ความเชื่อมั่นของตลาดทุนไม่ได้เกิดจากการมีข้อกำหนดที่เข้มงวดเพียงอย่างเดียว แต่ต้องอาศัยการปฏิบัติตามกฎอย่างสม่ำเสมอ การเปิดเผยข้อมูลที่ตรวจสอบได้ และการบังคับใช้กฎหมายอย่างเป็นธรรมต่อทุกฝ่าย